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江铃汽车(000550):轻卡迎来高景气 降本增效高弹性

时间:21-02-23 00:00    来源:中信证券

“大吨小标”治理持续推进,货车年检新国标即将实施,有望带来160 万辆的存量更新需求,轻卡行业迎来高景气。公司是轻卡龙头企业之一,高端与国六车型储备充分,市占率有望提升。皮卡业务乘商并举,有望引进福特Ranger车型国产。降本增效成果显著,亏损的重卡业务有望剥离,交易完成后预计年减亏将达到5 亿元。首次覆盖给予“买入”评级,目标价30 元,对应2022年13 倍PE。

公司是国内领先的轻型商用车制造商。公司产品谱系完善,覆盖轻客、轻卡、皮卡、SUV 等。2020 年公司汽车总销量约33.1 万辆,同比+14.2%。其中轻客9.30 万辆,同比+13.9%;卡车12.9 万辆,同比+32.98%;皮卡6.5 万辆,同比+9.6%;SUV4.4 万辆,同比-15.4%。2020 年公司预计实现营业收入331 亿元,同比+13.4%,实现归母净利润5.5 亿元,同比+272%。公司轻型商用车具有较强盈利能力和竞争优势,是国内领先的轻型商用车制造商。

“大吨小标”治理趋严,轻卡迎来行业性机遇。轻卡是我国保有量最大的货车车型,2020 年货运轻卡销量(剔除皮卡)达171 万辆,创历史新高。“大吨小标”治理持续推进,源头端限制了违规轻卡的生产和销售,使用端违规轻卡的使用成本显著提升,轻卡平均单车运力下降,有望拉动轻卡保有量。此外,年检新国标已正式实施,2021 年9 月1 日起货车年检将检测空车质量,已经上牌的“大吨小标”轻卡将无法通过年检,有望带来160 万辆的存量更新需求。公司是轻卡行业龙头企业之一,高端车型布局完善,国六产品储备充分,公司市占率有望进一步提升。

皮卡限制政策放松,公司乘用商用并举。我国皮卡渗透率约1.9%,相比美国的16%具有较大差距,主要由于皮卡在中国仍不具有路权优势,其存在的生态定位一定程度上被交叉型乘用车和MPV 所替代。自2016 年起皮卡行业的政策逐渐松绑,进城限制放开、三检合一、双证取消等一系列政策落地后,行业的长期增长空间逐步打开。江铃皮卡乘商并举,市场份额稳居行业第二,并有望引入福特皮卡车型国产,有望进一步抢占高端皮卡市场。

降本增效成果显著,重卡业务有望剥离。公司“三大工程”持续推进,“战狼计划”、“211 工程”和“1/2 工程” 分别对应提升营销及渠道能力、降低材料成本及控制期间费用的三条重点内部优化方向。截至2020 年三季度,公司四项费用率合计约11.9%,同比-2.0pcts;预计公司2020 年单车净利润约0.17 万元,同比+226%。公司重卡业务有望剥离,目前已出售江铃动力60%股权,并向江铃重汽增资以便于其进行重组,重卡业务年减亏有望达到5 亿元。

风险因素:“大吨小标”治理推进不及预期,年检新国标执行推迟,轻卡技术参数规范发生大幅变化,皮卡解禁政策不及预期,公司市占率下滑,降本增效不及预期,重卡业务剥离不及预期。